三七互娱002555：21年海外收入超预期员工持股有望激发积极性

事件:公司发布21份年报，21份实现营收162.2亿元，同比增长12.6%，实现净利润28.8亿元，同比增长4.2%归母净利润超出此前预测区间2.80—2.85亿，略超市场预期公司发布22年一季报预告，预计1Q22实现净利润7.4—7.7亿，同比增长533.7%—559.4%，符合此前市场对Q1净利润7—8亿的预期投资要点:转型21年成效显著，品类区域拓展双重验证，中长期确定性显著增强21年是公司转型验证之年:1)从品类来看，我们估计公司21年ARPG流量占比下降50%，而SLG/卡/模拟运营等周期较长的新品类的崛起占据半壁江山在拓宽轨道的同时，增长模式逐渐由波浪式向阶梯式过渡，中长期增长确定性得以构建2)从区域来看，公司8年出海经验结合海外整合和创新玩法，推动了21年海外收入爆发，最高月流水达7亿，全年出海收入达47.7亿，同比增长123%，超出市场预期我们预计海外高增长将持续22年，业绩增长动力将逐渐转向漫长的回收周期带来的是营收和利润的不匹配，4Q21利润爆炸就是明证，证明了22年的新产品会取得23年的业绩市场要重新审视公司长期产品带来的营收与利润的不匹配，把握好业绩释放的节奏:21年营收增长领先利润增长1—2个季度，背后是流水量启动后利润逐渐回升的过程因此，我们可以看到21年利润逐季上升，而费用率持续改善，第三季度收入创历史新高，第四季度净利润创历史新高22年，拉动海外高增长的长期品类仍需要较长的复苏周期，因此新产品的推出势必会削弱原有的利润空间，但其运行业绩会成为后续业绩释放的先行指标核心产品陆续测试22年国内版号抗风险能力强，海外兑付程度很高1)国内公司有4个以上版号产品，伴随着版号重启，国内增长有望回升2)海外方面，从去年Q3开始，《C6》，《蚁群》，《三国:英雄荣耀》等重点出海产品陆续测试其中，2月初上线的《蚁群》数据不错，目前在美国iOS策略畅销榜从200名上升到70名预计Q2/Q3公司将进入出海新品投放期，海外流水有望再上新台阶今年流水(新产品带动)和利润(保证21年)高速增长，现金收益率很高员工持股激发整体积极性，元宇宙布局深入公司第四期员工持股计划覆盖人数不超过650人，覆盖面广，无需出资考核条件为22—24年，收入和利润同比增速不低于15%/9%/8%，其中22年业绩考核条件好于市场增长预期此前公司投资了超宇宙的底层赛道，如计算能力，半导体，光学，显示，整机，应用，底层技术等今年以来，加快了布局3月，与网易祁智合作成立了广州元宇宙创新联盟，4月，与杜挚合作成立了中国首家元宇宙游戏艺术博物馆调整盈利预测，维持买入评级根据业务发展，我们调整了盈利预测，预计22—23年营收186.4/210.3亿(原预测185.0/208.6亿)，24年增长229.0亿预计归母净利润33.1/37.5亿(原预测32.5/37.8亿)，24年新预测41.4亿现在的价格是22—24年PE 13/12/11x考虑到公司安全边际突出，出海逻辑扎实，中长期增长模式改善，维持买入评级风险:监管政策边际变化，游戏项目延期/业绩不及预期，长期运营不及预期的风险

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